医药网 8月15日讯
“赴港上市”成了2018年以来创新药市场的热频词。生物医药创新企业陆续走完了风险投资过程，开始了在二级资本市场的发力，但他们同时也在二级市场“遇冷”，说明香港资本市场对这类创新药企业估值并不认可，印证了此前一直在讨论的创新药投资泡沫的存在。
从整个大环境来分析，在今年金融去杠杆和贸易战背景下，资本市场寒冬已经全面到来。2018年上半年，基金募资与退出均不理想，清科半年报数据显示，2018年上半年中外创投机构募集的可投资于中国大陆的资本量同比下降44.1%，2018年上半年VC退出交易量同比下降64.8%。据媒体报道，易凯资本CEO王冉曾预测，2018年下半年流入一级市场的资金将出现断崖式下跌，至少减少50%～60%，甚至可能达到70%～80%。而这一波资金源寒冬才刚刚开始。
“最近我们听到很多有良好过往投资业绩的知名基金，募资也遇到了困难。就连BAT在投资上也正在变得越来越谨慎，你可以想象市场是什么样子。”易凯资本CEO王冉在6月中旬接受媒体采访时表示。
在这个背景下，港交所上市新规颁布以来，一大批产品处于三期临床或上市前期、建厂房、市场销售团队等急需资金的生物医药企业赴港上市，期望在二级市场募集资金。而他们也将接受香港资本市场的全面考验。
“只有当潮水退了，才知道谁在裸泳。”过去创新药估值泡沫有多大？香港资本市场真的是创新药企业的温床吗？接连破发的情况下，企业该如何应对？新药投资能否持续热度？
1.从“过热”到“遇冷”
截至8月13日收盘，歌礼制药市值为116亿港元，股价相比于发行时的14港元下降了26%。百济神州发行价108港元，截止今天收盘价99.95港元，下跌7%。
而就在一年前的2017年，医药投资基金对创新药的追捧还处于前所未有的高度。
首先，医药产业在全行业投资中的地位明显提升，子行业中，又以生物技术投资数量和投资金额最多。在产业政策的加持下，敏锐的资本家迅速嗅到未来的“钱”景与趋势，再加上贝达药业和再鼎医药的成功上市，使投资人看到了创新药投资退出的可能性，于是曾经拥有强大的盈利能力、备受资本追捧的“中国神药”变得鲜有，而创新药却成为所有医药投资机构的标配。
2017年，“健康中国”战略的全面实施也必将改变医药行业的整体地位。其中一个印证就是“国家队”的出现，其投资金额大、投资集中于中后期、投资人多拥有医药专业背景，出手的项目一般被认为是产业发展的风向标，这搅动着整个医药投融资市场。而“投资泡沫”一词也因此而来，部分业内观点认为，医药投融资市场部分标的相较于海外市场本就价格虚高，而国资对价格不敏感，使本就存在的泡沫进一步扩大。
景旭创投CEO、创始合伙人钱庭栀曾举例道：一个医疗器械项目进行了再融资，产品在今年刚刚拿到上市许可，按照国内现有市场规模估算，市销率估值已经超过200倍。夏尔巴投资管理合伙人、H50理事蔡大庆也曾在一次公开会议上说：“原来很多国外创新药公司，来到中国就是来着，国内很多风投给的价格很高，很有钱。”
但也有观点认为，短时间内狂热的投资对于一个产业的繁荣和发展，也是直接的推动因素。在十几年前，由于中国风险投资机构少，创新药得不到风险投资的支持，发展举步维艰。如中国最早一批创新药“今又生”、恩度、安珂瑞都没有风险投资的参与。而在政策、人才、资本的共同加持下，这样的情况已经得到了改善，蔡大庆说，“即使是在2018年资金收紧的情况下，医药产业资金仍然非常有实力。因为前两三年中国流动性泛滥情况下资金很多。”
另一个不得不提的因素是中国创新药市场独特的估值体系。在以往，与高度成熟的欧美市场相比，中国创新药类型、上市时间、医保因素导致的上市后放量使得国外估值体系在中国市场格格不入。
相较于A股市场相对较高的估值溢价，港股市场作为一个成熟的资本市场更偏向于价值投资，低估值是港股医药板块常态。2016年，A股市场静态市盈率约在40倍左右，而港股市场2016年静态市盈率在21倍左右。这也能解释为何当下的创新药企业在港股市场遇冷。
2.未来热度能否继续？
可以肯定的是，2018年创新药依然是医药投融资最重要的投资主线，热度不减。但角逐战场俨然已经由一级市场变成了二级市场。
CDE数据显示，我国自主创新药申报数量在2003年～2006年达到第一波小高潮，2013年以来开启了第二波申报高潮，从临床进展来看，2018～2020年会有10～15个自主创新药陆续上市，2020年之后再次迎来产品上市潮。
对于二级市场来说，产品上市以及真实的盈利能力是投资者最看重的因素，这考验的是企业方方面面，不仅包括在研管线的临床价值和销售潜力，还包括团队、销售、管理等。
按照美国成熟市场的发展规律，市值800亿美元以上的大型药企如辉瑞、诺华、罗氏、默克、艾伯维等均为创新药企，这14家创新药企占到美股制药板块市值的69%。而仿制药企的市值存在天花板，市值最大的迈兰仅有200亿美元的市值。
由此可见，从大势所趋的角度去看，创新必然是整合的行业的未来，而中国新生的创新药企则有可能弯道超车成为世界级药企。
目前，从中国医药企业的发展状态来看，优质企业分为两级，一级是以恒瑞、科伦、中国生物制药、石药集团为代表的传统工业企业，其以创新为目标，不断加码，逐步构建自己的头部企业实力，由此也受到资本市场的亲睐，获得高市值的加持。
另一级则是以歌礼药业、信达生物、百济神州等为代表的新生代创新药企，其以创新研发为起点，不断实现突破，由此获得一级市场的认可，给予高估值认可。
但说实话，对于以创新为主打的传统工业企业，烧的是自己的钱，即使项目失败对于整个企业并不能造成巨大的伤害，而且即使项目失败，现有的产业依然支撑其进行新的创新布局。然而，对于还未上市新产品的新生代创新企业而言，能否推出第一个创新产品无疑十分重要，但是这其中的风险十分大。
截止目前，众多创新药企成立，众多海归归国创业，巨量资金涌入，创新药企的估值不断被推升，但是我们并未看到有企业失败，我们看到的是一个个被包装的项目，被击鼓传花式传向下一轮的投资者，显然，在创新药的逻辑中，这并不是正常的事情。
现在，资本突入收紧，好项目自然会浮出水面，继续获得更多资金，但是有些项目也许在这个冬天因为资金的短缺，走向崩盘。“高筑墙、广积粮、缓称王。”在投资寒冬来临之际，筑墙、积粮是最为重要的事情，此时谁能够拿大更多的融资就能够在赢得在未来获胜的机会。
那么，对于现在来说，国内新药投资股指是否普遍高于国外同类项目，是否有严重泡沫？在去杠杆的影响下，未来几年的新药投资是否能持续热度？港交所新规对国内创新药市场和资本市场的影响几何？这是目前需要创新药企需要考量的事情。
